Принципы построения оптимальных инвестиционно-заемных систем в регионах

АНДРЕЙ СЕРПИЛИН
кандидат экономических наук, старший менеджер компании “ЮНИКОН”
(Россия)

• Привлечение заемных ресурсов способствует активизации процессов расширенного воспроизводства местных экономик
• Новый Бюджетный кодекс значительно ужесточил федеральные требования к заемной политике регионов
• Заемная политика Москвы и Санкт-Петербурга
на 2001-2002 гг. ориентирована в первую очередь на погашение
и реструктуризацию уже имеющихся обязательств

Расширенное воспроизводство экономики, в том числе региональной и городской, предполагает использование заемных ресурсов. Но их привлечение не самоцель, а средство решения определенных задач, как правило, средне- и долгосрочного характера. В пользу этого вывода свидетельствует мировой опыт. Так, почти половина ресурсной базы г. Нью-Йорка формируется за счет средств, получаемых на основе размещения муниципальных займов.

В России региональные администрации к вопросу привлечения заемных ресурсов подошли по-разному. Например, Белгородская область придерживалась принципа “лучше синица в руках, чем журавль в небе”. Некоторые субъекты Федерации (Нижегородская область, Москва и Санкт-Петербург) рискнули и погнались за журавлем. Рассмотрим опыт, накопленный в этой сфере в последние годы правительствами Москвы и Санкт-Петербурга – наиболее ярких приверженцев концепции активного задействования таких ресурсов в городской экономике.

Опыт Москвы

Четыре года назад правительство Москвы объявило о широкомасштабной программе привлечения заемных средств в экономику города при их рациональном использовании. Сейчас можно проанализировать предварительные итоги проделанной работы. Начнем с положительных аспектов.

•  За небольшой промежуток времени в экономику удалось привлечь значительные инвестиционные ресурсы, что позитивно отразилось на налогооблагаемой базе и соответственно доходах городского бюджета. Общий объем средств, поступивших в экономику города в 1997-2001 гг., составил 31,6 млрд руб. (примерно 2,3 млрд долл.). Большая часть этих средств – 23,7 млрд руб. – направлена на финансирование капитальных расходов бюджета. Выиграл и федеральный бюджет, так как Москва является его донором.

• Значительно оживился рынок трудовых ресурсов – созданы тысячи новых рабочих мест, как в столице, так и на предприятиях-смежниках, расположенных далеко за ее пределами. Резко увеличилась денежная составляющая в расчетах между юридическими лицами. Произошло пополнение оборотных средств предприятий и организаций, задействованных в реализации инвестиционных проектов правительства Москвы.

• За счет заемных средств профинансировано несколько крупных проектов, характеризующихся высоким уровнем возврата на вложенный капитал и имеющих важное значение для города. В качестве удачных примеров назову строительство Олимпийской деревни, комплекса “Гостиный двор” и реализацию проекта, связанного с развитием инфраструктуры для обслуживания автомобильного хозяйства.

• В актив можно записать и хорошую кредитную историю. На финансовых рынках правительство Москвы характеризуется как надежный и перспективный заемщик, пунктуально выполняющий все принятые обязательства, а первоклассная репутация в финансовом мире дорогого стоит. В частности, этот фактор способствует снижению стоимости заемных ресурсов.

• В структуре правительства Москвы создана уникальная инвестиционно-заемная система, не имеющая аналогов в отечественной практике. Ее стержнем является комитет муниципальных займов и развития фондового рынка. Ему удалось, используя сложившуюся в 1997 г. удачную конъюнктуру на мировых рынках капитала, привлечь значительные объемы финансовых ресурсов в экономику города на льготных условиях для заемщика, еще не имеющего устоявшейся кредитной истории.

• Тяжелейший финансовый кризис 1998 г. “потрепал”, но не разрушил действующую систему. Правительство Москвы в целом с честью вышло из этой трудной ситуации. Отношение обслуживаемого долга к доходам городского бюджета уменьшилось за 1998-2000 гг. с 73 до 17%. По состоянию на 1 июня 2001 г. валютный эквивалент долга сократился до минимального с 1998 г. уровня – 590 млн долл., что составляло 9% общей суммы запланированных на год доходов бюджета города. За последние 1,5 года погашены все внешние облигационные займы.

• В 2000-2001 гг. комитет муниципальных займов, используя улучшение конъюнктуры мирового финансового рынка, одновременно с сокращением долга осуществил также ряд успешных операций по улучшению его структуры. Выведено из обращения и досрочно погашено 9,18% внутренних облигаций и 46,1% еврооблигаций (от общей стоимости соответствующих бумаг, обращавшихся на рынке). Досрочно погашены кредиты на 13,5 млрд руб. (34,67% общей суммы кредитных обязательств города, находившихся под управлением комитета муниципальных займов в 1997-2000 гг.). Для этого были привлечены более дешевые и длительные займы.

В деятельности инвестиционно-заемной системы Москвы имели место также негативные моменты.

• Так, не четко сформулирована средне- и долгосрочная инвестиционная стратегия (по крайней мере, мне не удалось ее обнаружить в формализованном виде). Отсутствие ясных инвестиционных приоритетов и правил игры обусловило некоторую размытость критериев отбора проектов. И хотя решения о выделении кредитов принимались инвестиционно-экономическим советом города после технико-экономической проработки каждой заявки, удачных прежде всего с финансовой точки зрения проектов не так много (большая их часть перечислена выше).

• Не удалось организовать эффективный мониторинг реализации инвестиционных проектов, финансируемых за счет заемных ресурсов. Это, на мой взгляд, одно из самых узких мест действующей системы. Основные усилия были направлены на отбор проектов, но и на данной стадии допускались просчеты.

• Долгосрочная заемная политика должна базироваться на соответствующей прогнозной оценке возможных угроз и рисков, в том числе валютных. Однако у многих экспертов создалось впечатление, что правительство Москвы было застигнуто врасплох августовскими событиями 1998 г. и не успело сманеврировать, как это сделало руководство Самарской области, заранее начав переориентацию своего промышленного потенциала на импортозамещение. Конечно, трудно было предвидеть такой по силе и форме катаклизм, но многие аналитики предсказывали серьезный финансовый кризис и девальвацию рубля к концу 1998 г. Эти тревожные сигналы неадекватно были восприняты московским руководством. В результате большинство инвестиционных проектов финансировалось в рублях по докризисному курсу (1 долл. за 6 руб.), а погашать внешние займы приходится по действующему курсу.

• Инициаторы создания инвестиционно-заемной системы в Москве допустили также серьезный концептуальный просчет. Предполагалось, что долгосрочные инвестиционные проекты будут финансироваться за счет кратко- и среднесрочных заимствований. Во многом это было обусловлено не очень удачной конъюнктурой на рынках долгосрочных заемных средств: в 1997 г. выгоднее было осуществлять именно кратко- и среднесрочные внешние заимствования. Долгосрочные предложения по приемлемой цене тогда практически отсутствовали.

Опыт Санкт-Петербурга

Санкт-Петербург пошел другим путем. Его правительство не создавало инвестиционно-заемной системы, как это было сделано в Москве. Особенностью его политики являлось то, что заемные ресурсы привлекались главным образом для финансирования бюджетного дефицита и кредиторской задолженности. При этом были задействованы следующие формы и виды заимствований:

• государственные именные облигации Санкт-Петербурга (ГИО). Они стали основным инструментом краткосрочного заимствования для покрытия кассовых разрывов, возникающих при исполнении бюджета города;

• государственные именные сберегательные облигации Санкт-Петербурга (ГСО). Срок обращения этих ценных бумаг составляет от одного года до пяти лет;

• среднесрочные государственные облигации Санкт-Петербурга (СГО). Цель их выпуска – погашение кредиторской задолженности бюджета Санкт-Петербурга и сокращение недоимки по поступлениям доходов. Срок обращения данных облигаций также колеблется от одного года до пяти лет, при этом до наступления даты погашения они могут быть выкуплены эмитентом в счет недоимки по налоговым платежам в бюджет города;

• еврооблигации Санкт-Петербурга. Их выпустили в июне 1997 г. Выручка от размещения направлена на реструктуризацию внутреннего долга города. Эти бумаги должны быть погашены единовременно в июне 2002 г. Проценты выплачиваются в виде полугодовых купонов из расчета 9,5% годовых.

Что касается общегородских инвестиционных проектов, то правительство Санкт-Петербурга предпочитало выступать гарантом возврата, а не тратить на них заемные ресурсы. Исключение составляют лишь программы, осуществляемые в рамках кредитных линий Европейского банка реконструкции и развития (ЕБРР) и Всемирного банка. В частности, за счет кредита ЕБРР в размере 10 млн долл. (из которых 3 млн долл. предоставлены в виде гранта) профинансирован проект рекультивации полигона “Красный бор”. Всемирный банк дал деньги (30 млн долл., из которых 5 млн долл. на безвозмездной основе) на программу сохранения и развития исторического центра города.

Кризис августа 1998 г. серьезно истощил финансы Санкт-Петербурга. Так, в 1999 г. отношение остатка задолженности (долг и поручительства) к текущим доходам достигло угрожающей отметки 70%. Однако в 2000 г. правительству города удалось улучшить ситуацию. В среднесрочной перспективе взят курс на абсолютное и относительное сокращение долга. Согласно финансовому плану отношение остатка задолженности (долг и поручительства) к текущим доходам должно составить в 2004 г. 29%.

Сопоставительный анализ показывает, что по показателям отношения долга к ВВП и доходам бюджета Москва и Санкт-Петербург сравнимы между собой (см. таблицу). Причем, как свидетельствует мировой опыт, долговая нагрузка бюджетов данных городов находится в приемлемом коридоре (чего не скажешь о России в целом, где отношение долга к доходам федерального бюджета в 2000 г. превысило 400%). Тем не менее политика Москвы и Санкт-Петербурга на 2001 – 2002 гг. ориентирована в первую очередь на погашение и реструктуризацию уже имеющихся заемных обязательств. Таким образом, они взяли паузу на пару лет, что представляет собой позитивный факт. Во многом это обусловлено тем, что новый Бюджетный кодекс значительно ужесточил федеральные требования к заемной политике регионов.

Принципы построения
оптимальной заемной системы

Итак, зарубежный и отечественный опыт (в частности, накопленный двумя крупнейшими мегаполисами нашей страны) говорит, что привлечение заемных ресурсов способствует активизации процессов расширенного воспроизводства местных экономик. Вместе с тем практика показала, что такие ресурсы представляют собой обоюдоострое оружие. Для того чтобы минимизировать финансовые риски, связанные с их использованием, необходимо провести комплекс подготовительных работ, направленных на создание и организацию эффективного функционирования инвестиционно-заемных систем. В противном случае можно еще раз наступить на грабли и вместо позитивных результатов получить эффект долговой удавки. На мой взгляд, оптимальная политика региональных (или городских) администраций по привлечению заемных средств должна строиться на следующих принципах и допущениях.

• Следует опираться на формализованную стратегию (концепцию) развития на средне- (3–5 лет) и долгосрочную (5–10 лет) перспективу. При этом должна быть подтверждена ее выполнимость (в частности, обеспеченность ресурсами, в том числе инвестиционными). Как правило, это достигается на основе использования современных методов компьютерного моделирования.

• Инвестиционная стратегия должна быть органично увязана со стратегией развития региона (города), а точнее обслуживать последнюю. При ее формировании необходимо учитывать угрозы (риски) и варианты их нейтрализации (хеджирования). Предпочтение целесообразно отдавать не прямому заимствованию, а созданию условий, способствующих повышению инвестиционной привлекательности региона (города) и стимулирующих привлечение частного капитала в инфраструктурные проекты. Это является одним из основных путей высвобождения бюджетных средств и их направления на социальные инвестиционные потребности.

• Займы должны представлять собой целостное звено финансово-инвестиционной системы региона (города). Другими словами, региональные (городские) власти должны иметь подсистему управления, координирующую привлечение и эффективное использование таких средств. Ее важнейшие функции – оптимизация их портфеля (установление необходимой пропорции между кратко-, средне- и долгосрочными инструментами), поддержание его ликвидности и обеспечение требуемой ритмичности погашения заемных обязательств.

• Разработка комплексного среднесрочного финансового плана становится важнейшей частью бюджетного процесса. Долг, инвестиционные планы и обязательства выступают в качестве его составляющих. Здесь также следует отразить расчетные доходы, расходы, стоимость обслуживания долга и инвестиционные расходы, определяемые с учетом заданного набора допущений. Каждая из вышеперечисленных статей может быть изменена по отдельности или в комбинации с другими, что позволит проводить анализ их чувствительности в условиях различных сценариев. Результаты такого анализа должны служить основанием для определения размера долга, который можно привлечь в данный период, и, следовательно, объема инвестиций.

•  Расходы, связанные с привлечением и обслуживанием заемных ресурсов, следует обязательно соотносить с реальным экономическим эффектом, полученным по итогам выполнения финансируемых с их помощью проектов.

• Привлечение заемных ресурсов требуется осуществлять лишь с целью финансирования экономически значимых региональных (общегородских) инвестиционных программ и проектов. Их реализация должна привести в кратко- или среднесрочной перспективе либо к значительному снижению базовых бюджетных расходов, либо созданию предпосылок для усиления конкурентных позиций местных производителей, формированию новых рабочих мест, что в итоге будет способствовать увеличению доходной части бюджета.

• Следует сформировать сбалансированную и прозрачную систему управления инвестиционными программами, позволяющую погашать заемные средства и обеспечивать расчетный уровень возврата на капитал за счет cash flow проектов. Для этого необходимо проводить компьютерный учет финансовых потоков каждого проекта. Требуется создать систему финансового планирования, которая будет идентифицировать все имеющиеся обязательства заемщика, проценты, основные суммы, сроки платежа (учитывая возможные трансформации в случае изменения определенных факторов – инфляции, процентных ставок, курсов валют и т.д.), а также обеспечивать наличие ресурсов для достижения нужного уровня платежей. Такое планирование должно быть систематическим и обоснованным, а не эпизодическим и интуитивным.

• Отбор инвестиционных проектов должен проводиться на основе объективной оценки их соответствия установленным критериям. Исполнительным органам власти надо делегировать все необходимые полномочия, связанные с оценкой и отбором инвестиционных проектов в рамках принятой политики, а сама политика, определяющая набор критериев и методы оценки, должна быть одобрена законодателями. Целесообразно, чтобы крупные проекты и поручительства согласовывались с региональными (городскими) законодательными собраниями. Критерии отнесения проектов к категории крупных должны быть дифференцированы по регионам и городам.

*Источник: Министерство финансов РФ, департаменты финансов Москвы и Санкт-Петербурга

Следование вышеперечисленным принципам, на мой взгляд, позволит построить оптимальную и сбалансированную инвестиционно-заемную систему, ориентированную на обслуживание процессов расширенного воспроизводства региональных и местных экономик.

В стране сейчас идет активный поиск наиболее оптимальной формы государственного регулирования заемной политики регионов (городов). Есть две альтернативы: первая – жесткая, базирующаяся на западноевропейском опыте; вторая – мягкая, аналог американской модели. В чистом виде перенести в Россию ни тот, ни другой подход не удастся. Американская модель регулирования опирается на развитую институциональную фондовую инфраструктуру, работающую по принципу естественных сдержек и противовесов. Для ее создания требуется много времени. Западноевропейская модель строится на солидарной финансовой ответственности центральных органов власти за заемную политику муниципальных образований. Это обеспечивается посредством жесткого государственного регулирования в данной области. Например, во Франции муниципалитеты должны согласовывать с уполномоченными правительственными структурами каждый инвестиционный проект, финансируемый за счет заемных средств.

В России новый Бюджетный кодекс сильно ограничил для регионов и городов возможности привлечения инвестиций. Внешние рынки заемных ресурсов стали для них практически недоступными. В соответствии с законодательством допускаются только целевые внешние заимствования, ориентированные на рефинансирование уже имеющейся задолженности и только при соблюдении ряда строгих условий. Таким образом, правительство страны берет на вооружение западноевропейский опыт государственного регулирования заемной политики регионов и городов и все больше ужесточает правила игры.

В создавшейся ситуации только правительство Москвы сумело воспользоваться предоставленной Бюджетным кодексом возможностью привлекать до конца 2001 г. целевые заемные ресурсы для рефинансирования существующего долга. В частности, в октябре 2001 г. Москва (первая из российских заемщиков после кризиса 1998 г.) вышла на внешний рынок капитала, разместив 3-летние евробонды на 300 млн евро. Эти ценные бумаги вызвали большой интерес инвесторов: спрос значительно превысил предложение, а доходность при размещении составила 10,25% годовых. В ноябре мэр Москвы Ю. Лужков подписал постановление о привлечении еще одного займа на общую сумму 400 млн евро. Таким образом, правительство города успело “впрыгнуть на подножку уходящего по расписанию Бюджетного кодекса поезда”, сохранив в структуре своего муниципального долга внешние заемные ресурсы.

При существующих законодательных ограничениях основным источником заемных ресурсов для региональных и городских администраций будут выступать целевые кредиты отечественных и зарубежных финансовых структур. ЕБРР и Всемирный банк планируют выделить правительству России кредитные линии, предназначенные для финансирования инфраструктурных проектов (прежде всего в области энергосбережения). Те регионы и города, которые быстро сориентируются и получат доступ к этим недорогим заемным ресурсам, окажутся в выигрышной ситуации и смогут создать прочный фундамент для повышения конкурентоспособности и эффективности своих экономик.