Финансовый контекст приватизации и реструктуризации в странах Центральной и Восточной Европы

ПЕТР ХВОЙКА
главный экономический советник
Чехословацкого торгового банка АО "Прага"

• Приватизация сама по себе не может выступать в качестве стимула реструктуризации производства
• Привлечение внешних источников финансирования предприятий в странах региона затруднено из-за неразвитости рынка капитала
• Банки должны более активно участвовать в реорганизации предприятий

Хотя страны Центральной и Восточной Европы (ЦВЕ) еще не достигли объема ВВП уровня 1990 г. (кроме Польши), настоящая и прогнозируемая динамика свидетельствует, что они прошли самую низкую точку спада (в основном в 1993 г., Польша еще раньше). Страны сумели преодолеть известные негативные коллизии процесса трансформации административно-командной экономики в рыночную и достигли позитивных результатов.

Трансформация - чрезвычайно сложный процесс, затрагивающий практически все сферы политической, общественной и экономической жизни и требующий значительного времени. Неудивительно, что он не может протекать параллельно или даже координированно в разных сферах или на разных уровнях. Так, некоторые успешные макроэкономические мероприятия не всегда находят адекватную реакцию в микроэкономике и не ведут к соответствующим структурным изменениям на предприятиях.

Вместе с тем в отдельных странах региона положение неодинаково. Различия наблюдаются как по основным компонентам создания и использования ВВП, так и по структурам более низкого порядка, например промышленным. Это предопределяется - в силу различий исторических предпосылок - разными уровнями успеха трансформационных процессов и его проявления в виде конкретных экономических результатов.

Различия между странами ЦВЕ имеют тенденцию к постепенному сглаживанию, при этом проявляются общие характерные черты развития структуры отдельных секторов и отраслей в создании ВВП. Однако структурные преобразования на уровне предприятий в большей степени подвержены влиянию специфических условий отдельных стран (исторических, географических и т.п.).

Основные факторы процесса реструктуризации

Трансформация экономики стран ЦВЕ опирается на ряд общих предпосылок, которые определяют порядок макроэкономических реформ, характеризуют содержание перехода к рыночной системе. К их числу относится, например, либерализация цен, как одно из важных условий функционирования рынка капитала, либерализации внешней торговли и т.п. Истинно рыночная природа реформ достигается в результате передачи государственной собственности в частные руки. Приватизация в указанных странах была фундаментальной предпосылкой и стержнем хозяйственной трансформации.

Фундаментальное изменение роли государства состоит в переходе к поддержке им развития (или возрождения) частного сектора как основных экономических преобразований в рамках общей реструктуризации национального хозяйства, особенно промышленности. Поэтому приватизация не является самоцелью: успешная приватизация не может ограничиваться только изменением формы собственности, ее конечная цель заключается в соответствующей реструктуризации всего хозяйства, направленной на у лучшение его экономических показателей и повышение конкурентоспособности.

Подход каждой из рассматриваемых стран к приватизации, выбранная форма, скорость процесса и т.д. оказали значительное влияние на процесс реструктуризации, включая условия ее финансирования.

Одной из таких взаимосвязанных проблем является последовательность приватизации и реструктуризации, т.е. должны ли компании так или иначе перестраиваться до их продажи. В этом спорном вопросе твердо и однозначно определилась Чешская Республика (а также Словацкая Республика), где решения о приватизации собственности принимались до реструктуризации. Чешская приватизация ограничилась узким смыслом этого слова - изменением формы собственности. Фактически реструктуризация производства, перестройка предприятия отодвигались на второй план. Это было обусловлено, с одной стороны, необходимостью ускорения приватизационного процесса, а с другой - концептуальной исходной установкой: государство, по определению, не в состоянии принимать правильные предпринимательские решения. Поэтому собственно реструктуризация должна была ждать частного собственника, на которого и лег основной груз преобразований.

В Венгрии решения принимались после долгих дискуссий о необходимости реструктуризации некоторых компаний до их приватизации. Поэтому весь перестроечный процесс протекал медленно из-за высокой степени его насыщенности.

В Польше реструктуризация рентабельных компаний осуществлялась одновременно с передачей их в руки частных национальных инвестиционных фондов. Перестройка нерентабельных компаний откладывалась на более поздний срок. (Фактически это было связано с решением о стратегии реструктуризации, которое затягивалось из-за продолжительных дискуссий и отсрочек в принятии поправок к соответствующим законам.)

Если приватизация ("реструктуризация собственности") предшествовала реструктуризации производства, то направление, масштабы и результаты последней зависели от формы передачи собственности и от того, кто становился собственником (а также от характера объекта, который подлежал перестройке и адаптации к новым условиям за счет и в интересах нового владельца):

• опыт показывает, что стандартные методы и формы приватизации (например, прямая продажа, публичные торги и аукционы), связанные с обретением конкретного собственника, в подавляющем большинстве случаев приводят к относительно быстрой и эффективной реструктуризации, включая модернизацию производства, разработку новой корпоративной стратегии, обновление технологии и повышение качества продукции;

• более трудно правильно оценить последствия массовой приватизации, проведенной в нестандартной форме путем более или менее бесплатной передачи акций компаний гражданам.

В Польше, например, такой формой является передача государственной собственности национальным инвестиционным фондам, акции которых население может приобрести в обмен на приватизационные сертификаты (помимо части акций, предназначенных для персонала соответствующего предприятия).

В плане массовой приватизации роль пионера принадлежит Чешской Республике (а на раннем этапе также и Словацкой Республике). Ваучерная приватизация означала бесплатное перераспределение значительной части (примерно 1/3) разгосударствленной собственности. На первой волне ваучерной приватизации почти 6 млн граждан бывшей Чехословакии стали акционерами путем "покупки" акций приватизируемых предприятий за ваучеры. Примерно 72% обладателей акций приобрели их через инвестиционные приватизационные фонды.

Ваучерная приватизация привела к значительному распылению акций по индивидуальным владельцам и инвестиционным фондам. В результате влияние акционеров на менеджмент приобретенных предприятий оказалось весьма ограниченным. Сегодня чешская экономика должна решать проблему раздробленности собственности и искать пути "реальной реализации" права собственности, т.е. создать такие возможности распоряжаться собственностью, чтобы это стимулировало необходимую реструктуризацию производства на соответствующих предприятиях.

Несмотря на различия в оценках роли инвестиционных фондов в реструктуризации предприятий, в настоящее время этот процесс становится их основным делом. На многих предприятиях фонды осуществляли управление и активно выполняли функции владельцев. Но в ряде случаев они играли роль лишь пассивных администраторов портфеля ценных бумаг контролируемых предприятий. (Сдвиг в сторону активного менеджмента сегодня регулируется в правовом порядке в соответствии с поправкой к закону об инвестиционных компаниях и инвестиционных фондах.)

Помимо того что ваучерная приватизация фактически не влияет на реструктуризацию производства (так как не приводит к появлению заинтересованных в этом собственников), она оставляет также нерешенной проблему изыскания финансовых ресурсов для этой цели. Ваучерная приватизация не вызывает формирования капитала, потому что ее основная задача заключается лишь в перераспределении имеющейся собственности.

Однако и параллельно протекавшая приватизация в традиционных формах (прямые продажи и пр.) также оказалась отнюдь не беспроблемной в финансовом отношении, а на фирменном уровне эти проблемы были даже серьезнее, чем при ваучерной приватизации. Финансовые обязательства, последовавшие за актом приватизации, потребовали значительных расходов от новых владельцев или привели к такой задолженности, что потом они с большим трудом могли инвестировать средства в последующее развитие и реструктуризацию своих предприятий.

Все это означает, что приватизация сама по себе (если более внимательно подойти к анализу ее отдельных форм) не может выступать в качестве стимула реструктуризации, а скорее при прочих равных условиях, наоборот, создает серьезные препятствия на ее пути.

В этом контексте важным фактором выступает привлечение внешних источников финансирования. Когда нет средств для доприватизационной реструктуризации, новые хозяева должны искать их на соответствующем финансовом рынке. Так было, например, в Венгрии и в известном смысле в ГДР, где Опекунское управление государственной собственностью контролировало разработку и осуществление планов реструктуризации потенциальным собственником.

В условиях развитой рыночной экономики финансирование предприятий осуществляется благодаря оптимальной комбинации собственного капитала, акционерного капитала и привлеченных средств (займы и облигации). Но выпуск акций или облигаций предполагает наличие развитого рынка капитала, которого пока нет ни в одной из стран рассматриваемого региона.

Различия в исторических предпосылках предопределили то, как быстро отдельные страны ЦВЕ встали на путь системной трансформации (лидерами среди них являются Венгрия и Польша). Однако последующее развитие рынков ценных бумаг зависит от различий в характере приватизации. В странах, которые отдали предпочтение избирательному подходу к приватизации и зарегистрировали компании на фондовой бирже (например, в Польше), капитализация рынка осталась небольшой в сравнении с размерами экономики, ликвидность же акционерного капитала является высокой относительно общей капитализации.

В странах, вставших на путь массовой приватизации (например, в Чешской и Словацкой Республиках), капитализация рынка акций оказалась высокой по сравнению с размерами экономики, однако их ликвидность является низкой относительно общей капитализации. Низкая рыночная ликвидность в странах, которые проводили в жизнь массовые приватизационные программы, может стать серьезным препятствием в период послеприватизационной реструктуризации предприятий.

Получение финансовых средств предприятием путем эмиссии акций (которая в известном смысле более предпочтительна, чем финансирование за счет привлечения заемных средств) до сих пор затруднительно не только из-за слабого развития рынка капитала как такового, но и в связи с его "ваучерным" происхождением. Слабая активность участников рынка является следствием фактически бесплатного приобретения акций в ходе ваучерной приватизации. На выпуск новых акций (т.е. на развитие первичного рынка ценных бумаг) негативно влияют следующие факторы:

• позиция менеджеров компаний и их акционеров, которые боятся потерять контроль над предприятием и свою долю акционерного капитала;

• нежелание населения покупать акции по номиналу за "реально" сбереженные деньги, так как ранее эти акции доставались людям практически бесплатно (и в ряде случаев не принесли им никаких дивидендов);

• предпочтение держать сбережения на счетах банков, а не вкладывать их в ценные бумаги, что связано с негативным отношением к акциям.

Роль коммерческих банков в процессе реструктуризации производства

Среди перечисленных выше форм финансирования капиталовложений в реструктуризацию главной остаются банковские кредиты (помимо собственных ресурсов).

Функциональность банковской системы, ставшая возможной в результате ее фундаментальной реконструкции в рамках общей трансформации экономики стран ЦВЕ, была ключевой проблемой. Важность, которая придавалась трансформации банковского дела в переходной экономике, отражает его фундаментальную роль в рыночном хозяйстве. Она выражается не только в предоставлении финансовых средств предприятиям и поддержании финансовой дисциплины в их операциях, но и в обеспечении торговли и рынка ценных бумаг жизненно важными трансакционными услугами.

Трансформация банковского дела затрагивает, помимо указанного, еще ряд аспектов. В их число входят внедрение и закрепление разумного регулирования и надзора, рекапитализация и приватизация бывших государственных банков, формирование политики относительно новых частных банков, как национальных, так и иностранных.

В настоящее время результаты финансовой деятельности банков в рассматриваемом регионе во многом зависят от ситуации с безнадежными долгами и рисками при выдаче новых коммерческих кредитов. В остальном же, как считают эксперты Европейского банка реконструкции и развития, их показатели выглядят удовлетворительно, по крайней мере группы крупнейших коммерческих банков.

Банковский сектор участвует как в реструктуризации собственности, т.е. ее приватизации, так и в связанной с этим "материальной" реструктуризации, т.е. перестройке производства в ходе его укрепления, проводимого с участием или без участия государства.

При обслуживании традиционных форм приватизации банковский сектор выполнял классическую роль источника финансирования. В ходе же массовой (ваучерной) приватизации (это относится прежде всего к Чешской и Словацкой Республикам) банки выполняли весьма специфическую функцию: без больших затрат собственных средств коммерческие банки стали оказывать влияние на значительную часть приватизированных предприятий путем учреждения, финансирования и управления инвестиционными приватизационными фондами. Все, что сказано о роли и проблемах инвестиционных фондов в общем плане, остается справедливым и в данном случае. Следует добавить, что важное связующее звено между предприятиями и коммерческими банками (в виде фондов) функционировало на фоне их классических кредитных и финансовых взаимоотношений.

Наличие указанных взаимосвязей - объект критики по поводу контроля над предприятиями со стороны банков, "перекрестного" владения собственностью и т.п. Банки выступают через свои инвестиционные фонды в роли "косвенных собственников" и в то же время являются кредиторами приватизированных предприятий, которые в свою очередь могут приобретать акции банков и т.д. В результате между сторонами могут возникать конфликты интересов.

Эта проблема весьма специфична. Высказано много мнений "за" и "против" ангажированности коммерческих банков в делах предприятий. В пользу участия банков в управлении компаниями и контроле в условиях фрагментарного характера собственности в результате ваучерной приватизации говорит следующий аргумент: если собственность распылена, то эффективное управление ею мало вероятно, так как надзор со стороны отдельных собственников неэффективен, а менеджеры предприятий обладают большой независимостью.

С другой стороны, корпоративный контроль над компаниями со стороны анонимного рынка ценных бумаг нереален для стран ЦВЕ, где этот рынок еще не сформировался и наблюдается резкая асимметрия соответствующей информации. Если участие государства в управлении компаниями исключается, то банки остаются единственными агентами, способными осуществить реструктуризацию фирм, акционерный капитал которых распределен между большим количеством держателей.

В любом случае, даже если не будет найдено окончательное решение указанной проблемы, самым насущным вопросом современного этапа является продолжение реорганизации производства приватизированных предприятий.

Вместе с тем негативный опыт банков в управлении ненадежной задолженностью в прошлом оказывает влияние и на их текущую политику кредитования. Накопившиеся долги, их качество и объемы связаны с проблемой выдачи новых кредитов. Часто банки выделяют фонды для не имеющих долгов предприятий, чтобы сохранить их на рынке, а самим не потерять возможности получить прибыль от "замороженных" в настоящее время кредитов. Поэтому ситуация в сфере ненадежной задолженности повторяется, а возможности кредитования новых, перспективных проектов, как следствие, сужаются. Иначе говоря, продолжается ошибочное распределение новых фондов и их неоптимальное (и даже убыточное) использование.

"Старые" крупные предприятия располагают в известном смысле собственной финансовой базой, т.е. могут частично финансировать свою реструктуризацию за счет прибыли и амортизационных отчислений. Рост ВВП и благополучия всей экономики приводит к улучшению их положения (тем более что они привлекательны для иностранного капитала). Крупные предприятия могут получить прямые займы от иностранных банков, финансироваться за счет эмиссии облигаций, акций и т.п.

В то же время коммерческие банки зачастую оставляют вновь создаваемые малые и средние предприятия на произвол судьбы. Но эти предприятия являются движущей силой экономического роста и структурных изменений любой развивающейся рыночной экономики. Банки должны сделать очень многое для этих предприятий в плане реструктуризации производства.

Понятно стремление банков иметь оптимальный кредитный портфель. Малые и средние предприятия относятся к категории наиболее рискованных и трудоемких клиентов. Поэтому банки не заинтересованы в том, чтобы участвовать в структурной перестройке их производства. Интерес банков в этом плане проявляется только косвенно, через влияния, например, на собственные финансовые результаты и на активность клиентов. Обычно (по крайней мере в Чешской Республике) банки игнорируют не только целенаправленную политику государственного стимулирования сектора малых и средних предприятий, но и, как правило, любую явно выраженную концепцию структурной перестройки национального хозяйства.

Предложения и решения в этом направлении должны быть нацелены на то, чтобы уяснить, в какой степени банковская сфера должна и может активно реагировать и участвовать в удовлетворении потребностей предприятий в реструктуризации.

***

В заключение следует отметить, что помимо перечисленных чешская банковская система и рынок капитала должны решить еще ряд серьезных проблем. Им еще недостает определенных качеств, которые поставили бы всю систему на уровень требований Европейского союза, где наличие банковских организаций и надежно функционирующих рынков финансового капитала является основной предпосылкой экономической стабильности и роста.