Казначейские обязательства
США, или миф о безрисковых вложенияхДЖЕРАРД А.КЭХИЛЛ адъюнкт-профессор
ДЖЕРАЛЬД Ф.ГОЛДБЕРГ адъюнкт-профессор Школа бизнеса Флоридского технологического
института (США)
• Повышение уровня процентной ставки имеет
для инвестора в казначейские облигации США
негативные последствия • При долговременном инвестировании вложения в
акции менее рискованы, чем в долгосрочные
казначейские обязательства
В финансовой и экономической литературе
долгосрочные (30-летние) облигации США часто
рассматриваются в качестве "безрискового"
вложения средств и точки отсчета, с которой можно
сопоставлять другие направления инвестиций.
Подобная практика побудила нас исследовать
колебания доходности и соответственно цен на
облигации на протяжении всей истории их
обращения. Мы собрали исторический материал об уровнях
доходности с 1798 по 1996 г., т.е. почти за 200 лет, в
течение которых США пережили Гражданскую войну,
ряд войн за пределами страны, Великую депрессию и
значительные изменения условий экономической
жизни. Беглый анализ собранных материалов позволил
сделать следующие оценки и выводы: • уровень доходности в 1798 г. (7,56%)
незначительно отличается от сегодняшнего уровня
в 6,3% (по состоянию на октябрь 1997 г.); • самый низкий уровень доходности – 1,93% –
имел место в 1902 г.; • самый высокий уровень доходности –
12,87% – пришелся на 1981 г.; • значительные колебания показателя имели
место в
большинстве 30-летних циклов.
Статистический анализ
Статистический анализ данных о доходности
долгосрочных казначейских облигаций США за
1798-1996 гг. дает следующие результаты: • среднеарифметическая процентная ставка –
4,62%; • медиана процентной ставки – 4,3%; • стандартная девиация – 2,13%; • нижний квартиль – 2,83%; • верхний квартиль – 5,85%; • коэффициент вариации – 46,2.
Стоимостной анализ
Цены на облигации меняются обратно
пропорционально процентным ставкам. При оценке
рискованности долгосрочных вложений в
казначейские облигации США мы рассматривали
потенциальные изменения цен. На наш взгляд,
разумно предположить, что в течение 30-летнего
жизненного цикла большинство бумаг, видимо,
многократно меняло своих владельцев. Для
инвестора риск может быть связан с ценовыми
колебаниями и его способностью "выбраться без
потерь". Приблизительное значение доходности к
погашению рассчитывается по следующей формуле1: где
y
– приблизительное значение
доходности к погашению; c
– платеж по купону; P
– номинал (1 тыс. долл.); V
– рыночная стоимость; n
– количество лет. Эта формула может быть преобразована для
расчета рыночной стоимости следующим образом: В качестве иллюстрации рискованности, присущей
10-летнему жизненному циклу долгосрочной
облигации, приведем два примера, базирующихся на
реальных исторических данных. Необходимо иметь в
виду, что первоначальная цена приобретения для
инвестора равна номиналу, т.е. 1 тыс. долл. Пример 1. Предположим, что инвестор приобрел
облигацию с купонным доходом 5,63% в 1972 г. и
рассчитал ее рыночную цену в 1981 г., когда
рыночная доходность составляла 12,87% (очевидно,
что выбран экстремальный вариант, который,
однако, имел место в течение жизненного цикла
облигации). Тогда: n
= 21 год; c
= 56,3 долл.; y
= 12,87%; V
(рыночная стоимость) = 420,34 долл. Инвестор потерял
более половины суммы
своего первоначального вложения. (Для сравнения
укажем, что средний показатель индекса
Доу-Джонса для промышленных компаний на 30 июня
1972 г. составил 929,03 и на 30 июня 1981 г. – 976,88.) Пример 2. Предположим, что инвестор приобрел
облигацию с купонным доходом 4,62% (реальный
среднеарифметический показатель) и рассчитал ее
продажную цену 15 лет спустя, когда доходность
составляла 6,75% (одна стандартная девиация). Тогда: n
= 15 лет; c
= 46,2 долл.; y
= 6,75%; V
(рыночная стоимость) = 801,24 долл. Наш инвестор снова проиграл, поскольку
реальная стоимость его вложения составила лишь
около 80% цены покупки. (Мы признаем тот факт, что
инвестор в течение указанного периода получал
проценты в виде купонного дохода, но обратите
внимание, что снижение стоимости его вложения
примерно равно его доходам за 4 года.)
Выводы
На основе проведенного анализа можно сделать
следующие выводы: • текущие ставки, находящиеся на уровне
примерно 6,3%, значительно превышают долгосрочную
среднюю ставку 4,62%; • верхний квартиль ставок составляет 5,85%, что
опять же ниже текущей рыночной ставки; • коэффициент вариации – 46,2 – говорит о
наличии значительного уровня колебаний; • в течение 30-летнего жизненного цикла
облигации обязательно
будут
иметь место
значительные ценовые изменения. Последствия для
инвестора в случае
повышения
уровня ставок
всегда
негативны. Поскольку же подобное
повышение почти наверняка предстоит, то
Emptor caveat!
(Пусть покупатель будет осторожен! –
лат.) • для долговременного инвестора менее
рискованными являются вложения в акции, на рынке
которых господствует повышательная тенденция.
1Hawaiwini Gabriel A., Vora Ashok. Yield Approximation: A
Historical Perspective//Journal of Finance. – March 1982. – PP.145-156.
|